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L’environnement de taux d’intérêt devrait rester volatil. Que doivent retenir les investisseurs?

Les banques centrales dans le monde remontent hardiment leurs taux d’intérêt pour maîtriser des niveaux d’inflation au plus haut depuis des décennies. Elles resserrent les conditions financières et renforcent la volatilité de marché. Pourtant, pour les investisseurs, l’avenir pourrait être encore plus confus, car les grands pays suivent à présent des trajectoires économiques divergentes.

31 mars 2023

Paul Hsiao

Director – Plaidoyer produit

Les points à retenir

La grande expérimentation des taux d’intérêt durablement faibles touche à sa fin. 

Les trajectoires des politiques monétaires et les fondamentaux économiques sont spécifiques aux grandes économies, ce qui accroit la volatilité des taux d’intérêt.

Dans cet environnement volatil, les stratégies à revenu fixe activement gérées ont le vent en poupe. Les investisseurs doivent également s’intéresser à des stratégies actions défensives moins corrélées avec le marché dans son ensemble. 

Les taux, qui étaient coordonnés, divergent à présent 

2023: taux directeurs à l’assaut de sommets de plusieurs décennies

Les banques centrales remontent hardiment leurs taux d’intérêt et les fondamentaux économiques divergent

Trajectoires des taux directeurs des banques centrales 
(en %)

Remarque: trajectoire des taux selon les prévisions consensuelles d’économistes sur Bloomberg
Source Bloomberg, Credit Suisse Asset Management au 1er mars 2023 

La grande expérimentation des taux d’intérêt faibles semble toucher à sa fin. Dans un contexte d’inflation élevée et de reprises économiques rapides, les banques centrales des grandes économies mondiales, à l’exception de la Chine, ont relevé leurs taux pour la première fois depuis des années, et plusieurs les ont portés à des niveaux inédits de mémoire récente. Nombre d’investisseurs tablaient sur une répétition des conséquences de la grande crise financière qui avait vu l’inflation et les taux directeurs rester à de très faibles niveaux pendant un certain temps. Après tout, les moteurs économiques à long terme n’avaient pas sensiblement évolué entre 2009 et 2021. Et pourtant, les difficultés logistiques, une reprise fulgurante du marché de l’emploi et une guerre en Europe ont porté les pressions inflationnistes au point de rupture. Les taux d’inflation globale dans de nombreuses économies ont pulvérisé les cibles de leur banque centrale et sont restés obstinément élevés tout au long de 2022. L’inflation qui faisait défaut après la grande crise financière est revenue avec une ardeur redoublée. 

Pour de nombreux investisseurs, cela revient à explorer des terres inconnues. Dans le passé, la Réserve fédérale américaine ouvrait la voie de hausses de taux d’intérêt dans le monde, et un noyau de banques centrales lui emboitait le pas. Aujourd’hui, les fondamentaux économiques des grandes économies mondiales sont spécifiques et divergents entre eux, ce qui conduit à des trajectoires de taux différentes et à des degrés divers de confiance quant à la trajectoire à venir. 

Aux États-Unis, une économie robuste impose la trajectoire de taux de la Fed 

La route n’est pas droite mais dégagée pour la Réserve fédérale 

Les fondamentaux des États-Unis en image

Remarque: scénario de base dérivé du consensus d’économistes interrogés sur Bloomberg
Source Bloomberg, Credit Suisse Asset Management au 1er mars 2023 

Trajectoires possibles des taux directeurs de la Fed 
(en %)

Remarque: scénario de base dérivé du consensus d’économistes interrogés sur Bloomberg
Source Bloomberg, Credit Suisse Asset Management au 1er mars 2023 

Au grand désarroi des pessimistes, la dynamique économique aux États-Unis est restée étonnamment résiliente. Les derniers chiffres du PIB ont indiqué que la croissance a devancé les attentes et s’établit à environ 3% en taux annualisé au second semestre 2022, soit bien au-dessus de la moyenne de 2,3% constatée pendant la reprise ultérieure à la grande crise financière. Les anticipations de croissance se sont également améliorées: le Fonds monétaire international (FMI) a relevé, dans ses dernières Perspectives de l’économie mondiale, ses prévisions de croissance pour 2023. Des économistes interrogés par Bloomberg ont abaissé leurs anticipations d’une récession, quelle que soit la courbe des rendements. 

Le marché de l’emploi en particulier est demeuré inébranlable. Malgré les gros titres annonçant des licenciements dans des secteurs sous pression, le taux de chômage américain reste au plus bas depuis des décennies et l’économie n’a jamais été aussi proche du plein emploi pour la Réserve fédérale de mémoire récente. Peut-être encore plus impressionnante, la création de postes bat encore son plein, ce qui alimente une poussée continue de dépenses de consommation et les pressions inflationnistes.

La contrepartie d’une croissance supérieure aux attentes et d’un marché de l’emploi en pleine forme est leur impact sur l’inflation et les taux d’intérêt. L’inflation a ralenti aux États-Unis et le pic du chiffre annuel est probablement derrière nous. Mais la situation de l’inflation globale cache une réalité inquiétante pour la Réserve fédérale. Certes, les pressions dues à des composantes de l’inflation comme les coûts de l’énergie et d’autres matières premières ont fortement baissé ces derniers mois; mais l’inflation des services hors énergie, une forme d’inflation dite «persistante», car ses effets se font sentir longtemps, augmente à un rythme deux fois plus rapide qu’avant le Covid.

Étant donné ces fondamentaux sous-jacents, le scénario de base de la Fed nous semble très probable. Nous pensons que le scénario accommodant (scénario de taux d’intérêt plus faibles qu’attendu) est légèrement plus probable que le scénario ferme (scénario de taux d’intérêt plus élevés qu’attendu) dans le cas d’un relâchement plus rapide qu’attendu de l’inflation. Par conséquent, la trajectoire des taux de la Réserve fédérale est toute tracée: plus élevés avant une baisse plus proche du taux final de la Fed à 2,75%. Même si la voie est étroite, la Fed semble en mesure, après tout, d’effectuer un «atterrissage en douceur».

La BCE entre le marteau et l’enclume

La situation de la BCE est plus difficile et incertaine 

Les fondamentaux de l’Europe en image 

Remarque: scénario de base dérivé du consensus d’économistes interrogés sur Bloomberg
Source Bloomberg, Credit Suisse Asset Management au 1er mars 2023 

Trajectoires possibles des taux directeurs de la BCE 
(en %)

Remarque: scénario de base dérivé du consensus d’économistes interrogés sur Bloomberg
Source Bloomberg, Credit Suisse Asset Management au 1er mars 2023 

Pour la plupart des grands argentiers, la stagflation, un cocktail de croissance morose et de forte inflation, est l’environnement économique le moins souhaitable et dont il est le plus difficile de s’extraire. Et c’est exactement la situation des grands argentiers européens. À la différence de la fermeté sous-jacente aux États-Unis, la croissance en Europe devrait tomber en récession au premier semestre 2023. Même avec un hiver plus doux qu’attendu, l’Allemagne, la première économie de la zone euro et son moteur de croissance, a publié un PIB inférieur aux anticipations au titre du T4 2022. À ce rythme, elle affichera son deuxième trimestre consécutif de contraction à la fin du T1 2023 en raison de la pression cumulée de taux d’intérêt et de prix de l’énergie élevés. 

Les marchés de l’emploi ne sont pas aussi solides que leur pendant américain. Le taux de chômage allemand, un des plus faibles de la zone euro, a augmenté au second semestre 2022 et, à 5,5%, reste largement supérieur aux 3,4% des États-Unis. D’autres économies de la zone euro, comme la Grèce, ont des taux de chômage encore supérieurs à 10%, ce qui rend difficile toute décision de hausse des taux de la Banque centrale européenne. En effet, le traitement contre la forte inflation pourrait ébranler des économies du bloc qui sont déjà en petite forme. 

Pour compléter le désastreux tableau européen, le problème de l’inflation est plus criant. Bien que le rythme annuel de l’inflation ait diminué au cours des derniers mois, elle est largement supérieure à celle des États-Unis et est bien plus proche de 10% que de la cible de 2% de la BCE. Par conséquent, la probabilité de taux d’intérêt plus hauts à long terme dans la zone euro est relativement forte; une différence de taille après des années de politique de taux d’intérêt nuls ou négatifs dans le sillage de la grande crise financière. 

Une pause éventuelle des hausses de taux par la BoE pour cause de stagflation au Royaume-Uni 

Une récession probable limite les hausses de taux de la Banque d’Angleterre

Les fondamentaux du Royaume-Uni en image 

Remarque: scénario de base dérivé du consensus d’économistes interrogés sur Bloomberg 
Source Bloomberg, Credit Suisse Asset Management au 1er mars 2023 

Trajectoires possibles des taux directeurs de la BoE 
(en %)

Remarque: scénario de base dérivé du consensus d’économistes interrogés sur Bloomberg 
Source Bloomberg, Credit Suisse Asset Management au 1er mars 2023 

La situation de la croissance au Royaume-Uni est encore plus difficile. Le pays a publié un taux réel de croissance trimestrielle du PIB nul ou inférieur à zéro pour le second semestre 2022 et les anticipations de croissance ont également reflué. Si le FMI a revu à la hausse ses prévisions les plus récentes pour d’autres pays développés, il a abaissé ses prévisions de croissance pour le Royaume-Uni en 2023. Les prévisionnistes tablent désormais sur une récession sur fond de conflits sociaux historiques, de taux d’intérêt élevés et de forte inflation particulièrement douloureuse. 

Le faible taux de chômage est probablement le seul rayon de soleil pour l’économie britannique. Mais les autres indicateurs du marché de l’emploi sont plus mitigés. Les demandes d’indemnisations de chômage sont bloquées à un niveau bien plus élevé que les tendances d’avant le Covid et le taux d’activité de la population active reste bien en deçà de la moyenne des deux dernières décennies. Le Brexit a également compliqué l’embauche de salariés d’autres pays d’Europe par les entreprises britanniques, ce qui renforce les difficultés de l’économie. 

Dans cet environnement de stagflation, nous pensons que les chances que la Banque d’Angleterre suive la trajectoire attendue par les prévisionnistes et les investisseurs sont de 50%, avec un pic des taux entre 4% et 5% en 2023 avant de retomber en 2024 avec un accent accommodant si l’inflation ou la croissance ralentissent plus que prévu. 

Des fondamentaux inchangés rétrécissent la voie pour la Chine 

La politique et les fondamentaux de la Chine peu susceptibles d’évoluer pendant l’année à venir

Les fondamentaux de la Chine en image

Remarque: scénario de base dérivé du consensus d’économistes interrogés sur Bloomberg
Source Bloomberg, Credit Suisse Asset Management au 1er mars 2023 

Trajectoires possibles des taux directeurs de la PBoC 
(en %)

Remarque: scénario de base dérivé du consensus d’économistes interrogés sur Bloomberg
Source Bloomberg, Credit Suisse Asset Management au 1er mars 2023 

En Chine, la croissance et l’inflation sont plus favorables à une politique monétaire accommodante durable, ce qui est totalement opposé à la situation en Occident. Alors qu’une récession est beaucoup plus improbable en Chine, le taux de croissance devrait y rester modéré. L’inflation est encore en deçà de la cible et plusieurs indicateurs du marché du travail ne suggèrent pas le plein emploi. 

Nous sommes donc convaincus que les taux directeurs n’évolueront pas beaucoup en Chine à moyen terme. 

Les solides fondamentaux de l’économie japonaise vont probablement se détériorer, ce qui entraînera le maintien du positionnement accommodant sur les taux

Baisse probable de l’inflation au Japon, maintien de la politique monétaire

Les fondamentaux du Japon en image

Remarque: scénario de base dérivé du consensus d’économistes interrogés sur Bloomberg 
Source Bloomberg, Credit Suisse Asset Management au 1er mars 2023 

Trajectoires possibles des taux directeurs de la BoJ 
(en %)

Remarque: scénario de base dérivé du consensus d’économistes interrogés sur Bloomberg 
Source Bloomberg, Credit Suisse Asset Management au 1er mars 2023 

Comme pour nos prévisions concernant la Banque populaire de Chine, nous ne tablons pas non plus sur des changements importants de politique monétaire de la part de la Banque du Japon (BoJ). La dynamique de croissance actuelle du Japon et les chiffres actuels de l’inflation sont autant d’arguments pour les faucons du conseil des gouverneurs de la BoJ. Mais la durabilité de ces dynamiques est incertaine, surtout en raison du taux d’inflation globale du Japon, qui dépend plus des prix de l’énergie et des produits alimentaires frais que dans d’autres économies. Selon nous, les argentiers de la Banque du Japon sont de cet avis et nous ne tablons donc pas sur des changements importants des taux directeurs de la banque centrale à moyen terme. 

La divergence des fondamentaux économiques souligne le caractère inhabituel et volatil de cet environnement 

Pour les investisseurs, cette analyse complique certainement un environnement déjà inhabituel dans le sillage de la pandémie. Chacune des grandes économies analysées présente ses propres particularités qui se concrétisent par des niveaux de conviction largement différents quant à la trajectoire des taux directeurs à moyen terme. Étant donné les chiffres de croissance modérée et de forte inflation en Occident, nous tablons sur le maintien de l’inversion des courbes de rendements pendant encore quelque temps, ce qui pourrait perturber le fonctionnement des marchés financiers. Pour les grandes économies asiatiques, la trajectoire des taux est plus claire, mais la durabilité de la reprise économique en Chine et au Japon est plus incertaine qu’aux États-Unis. Dans ce contexte, nous pensons que les marchés obligataires seront très dépendants des données et probablement plus volatils qu’ils ne l’avaient été pendant le cycle économique postérieur à la grande crise financière.

De telles circonstances donnent naissance à l’incertitude et à la volatilité. Par exemple, l’indice de volatilité des taux d’intérêt de Credit Suisse pointe vers un niveau inhabituellement élevé hors récession et pourrait rester élevé pendant quelque temps. Les investisseurs devraient envisager des stratégies de revenu fixe actives qui investissent dans des sociétés de grande qualité ou des stratégies actions défensives qui sont moins corrélées au marché dans son ensemble.

Les indications de performances historiques et les scénarios de marchés financiers ne constituent pas une garantie des résultats futurs.

Volatilité des taux d’intérêt à son plus haut hors récession de mémoire récente

Indice de volatilité des taux d’intérêt du Credit Suisse  

Remarque: dernières données de février 2023
Source Credit Suisse Asset Management au 1er mars 2023 

Les indications de performances historiques et les scénarios de marchés financiers ne constituent pas une garantie des résultats futurs. Il est impossible d’investir dans un indice. La performance de l’indice indiquée ne correspond pas au résultat d’opérations réelles sur des actifs ou des titres dans lesquels il est possible d’investir. Les investisseurs qui poursuivent une stratégie semblable à un indice sont susceptibles d’obtenir des rendements plus élevés ou plus faibles et devront s’acquitter de commissions et de frais qui réduiront les rendements.

En savoir plus sur les solutions de Credit Suisse Asset Management pour profiter de cet environnement de marché.

CSIP (Lux) Global Investment Grade Convertible Bond Fund 

Un investissement hybride qui partage les caractéristiques des obligations et des actions et qui peut aider les investisseurs dans un environnement défensif tout en pouvant saisir le potentiel de hausse des actions en cas d’accélération de la croissance. 
 

Credit Suisse (Lux) China Advantage Equity Fund

Un fonds en actions activement géré qui profite de la croissance supérieure continue de la Chine et de la politique de sa banque centrale plus axée sur la croissance. 

Credit Suisse (Lux) Emerging Market Corporate Investment Grade Bond Fund 

Un fonds obligataire activement géré qui peut aider à limiter la volatilité du marché obligataire en investissant dans des sociétés investment grade des marchés émergents. 

Credit Suisse (CH) 130/30 Swiss Equity Fund1 

Une stratégie notée cinq étoiles par Morningstar2 qui cherche à investir dans des sociétés suisses de grande qualité et dont la corrélation avec les actions mondiales dans leur ensemble est faible.  

Credit Suisse (CH) Corporate CHF Bond Fund 

Une stratégie obligataire domiciliée en Suisse et lauréate d’un 2023 Refinitiv Lipper Fund Award pour la Suisse qui vise un rendement de l’investissement à long terme adéquat en investissant dans des obligations d’entreprises libellées en CHF d’émetteurs du monde entier.   

Credit Suisse (Lux) SQ US Corporate Bond Fund 

Un fonds quantitatif intelligent (SQ) bien noté, lauréat d’un 2023 Refinitiv Lipper Fund Award pour la Suisse qui propose aux investisseurs un moyen efficace de s’exposer aux marchés des obligations d’entreprises en USD assorties d’une notation de crédit moyenne de BBB+.   

Risques

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