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Die ohnehin schon schwierige Situation auf dem (Rück-)Versicherungsmarkt wurde weiter verschärft, als Hurrikan Ian als einer der teuersten Stürme der Geschichte in Florida an Land ging.
16. November 2022
Die Inflation und ihre Auswirkungen auf Bau- und Wiederbeschaffungskosten, die zunehmenden Katastrophenschäden der letzten fünf Jahre und das daraus zu erwartende Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage nach Rückversicherungskapazität waren bereits die Hauptthemen auf der Rückversicherungskonferenz im September (vor dem Wirbelsturm Ian). Der Sturm hat nun zusätzliche Herausforderungen für die Branche mit sich gebracht, und erhebliche Prämienerhöhungen für Naturkatastrophenrisiken scheinen unvermeidlich.
Der Cat-Bond-Markt, der in diesem Marktsegment (d. h. Sach-Naturkatastrophenrisiken) bereits heute eine wichtige Rolle spielt, könnte in den kommenden Monaten und Jahren weiter an Bedeutung gewinnen. Dies wird jedoch nur zu den Bedingungen der Investoren möglich sein, welche voraussichtlich auf höhere Prämien und transparentere Strukturen drängen werden, unter anderem um sich schnell von den durch den Hurrikan Ian verursachten Verlusten zu erholen.
Die Ungewissheit über die endgültigen Verluste durch Hurrikan Ian ist nach wie vor groß und wird einer der wichtigsten Faktoren für die Entwicklung der Prämien sein. In jedem Fall ist die Marktdynamik aktuell sehr hoch und könnte zu interessanten Möglichkeiten auf dem Cat Bond Markt führen.
Cat Bonds sind ein Teilsegment des ILS-Marktes (kurz für Insurance Linked Strategies). Dabei handelt es sich um verbriefte, standardisierte Instrumente, welche Versicherungsrisiken vom Sponsor (meist Versicherer, Rückversicherer oder grössere Unternehmen) auf den Kapitalmarkt übertragen. Cat Bonds decken typischerweise schwere Naturkatastrophenrisiken (bspw. Orkane/Stürme, Erdbeben, Überschwemmungen) in Ländern und Regionen mit hohen Versicherungswerten ab. Vom Menschen verursachte Risiken wie Luftfahrt, Schifffahrt oder andere Spezialsparten sowie Lebensrisiken machen in der Regel nur einen kleinen Teil des gesamten Marktrisikos aus.
Der Cat Bond Anleger erhält einen Coupon für die Übernahme des Risikos, kann jedoch Verluste auf sein Kapital erleiden, falls das vordefiniere Versicherungsereignis eintritt. Der Nominalwert der Anleihe wird typischerweise in einer Zweckgesellschaft platziert und in Geldmarktanlagen investiert. Die Gesamtrendite umfasst somit die Rendite auf dem Nominalwert plus die Risikoprämie (Coupon), welche vom zugrundeliegenden Risiko und der Ausfallwahrscheinlichkeit abhängt. Somit weist ein Cat Bond eine variable Renditestruktur auf.
Anders als traditionelle Rückversicherungstransaktionen können Cat Bonds am Sekundärmarkt gehandelt werden und bieten somit eine erhöhte Liquidität. Es muss jedoch beachtet werden, dass gewisse Faktoren wie akute Katastrophenereignisse die Liquidität stark beinträchtigen oder die Geld-Brief-Spanne am Sekundärmarkt erheblich ausweiten können.
Das Verlustrisiko aufgrund einer schweren Katastrophe kann reduziert werden, indem man in ein diversifiziertes Portfolio von Cat Bonds mit unterschiedlichen Risikoklassen, Risikoregionen oder auch Trigger-Strukturen investiert, wobei US-Windrisiken (Hurrikane) im Cat Bond Markt die dominierende Risikoklasse ist und somit das grösste Risiko darstellt.
Grundsätzlich werden die Cat Bond Coupons vom Angebot und der Nachfrage nach Risikokapital getrieben. Dies bedeutet, dass in Zeiten, in welchen das Risikokapital knapp ist, meist ein Anstieg beobachtet werden kann. Wenn die Nachfrage auf Seiten des Kapitalmarkts (sprich der Cat Bond Investoren) hoch ist, sinken hingegen in der Regel die Prämien.
Wie man auf der nebenstehende Grafik erkennen kann, waren die Renditeaufschläge seit dem Jahr 2013, aufgrund von relativ geringen Katastrophenschäden und einem erheblichen Kapitalzufluss in den Cat Bond Markt, eher rückläufig. Dieses Bild hat sich seit dem Jahr 2017 mit rekordhohen Versicherungsschäden (u.a. getrieben durch die Hurrikane Harvey, Irma und Maria sowie den Waldbränden in den USA) geändert.
Auch wenn die Reaktion anfangs noch zögerlich war, haben weitere für die Versicherungsindustrie verlustreiche Jahre die Renditeerwartung («Yield») weiter ansteigen lassen. Nach Hurrikan Ian erwarten wir, dass sich dieser Trend noch deutlich verstärken wird (wie im nächsten Abschnitt erläutert). Der jüngste Anstieg der Renditeaufschläge in der nebenstehende Grafik lässt sich durch die starke negative Preisreaktion bei vielen Cat Bonds infolge des Hurrikans Ian erklären.
Quelle: Lane Financial für die Daten von 2001 bis 2021; Credit Suisse und Broker Daten seit 2022; ohne wertgeminderte Cat Bonds
Historische Leistungsindikatoren und Finanzmarktszenarien sind keine verlässlichen Indikatoren für die aktuelle oder zukünftige Leistung.
Quellen: Lane Financial, Swiss Re, Bloomberg. Daten per September 2022
Die obigen Abbildungen zeigen eine Risikobetrachtung auf der Grundlage des Risikostartdatums von Cat-Bonds. Ausgeschlossen sind Lebens-, Hypotheken- und private Cat Bonds. Historische Leistungsindikatoren und Finanzmarktszenarien sind keine verlässlichen Indikatoren für die aktuelle oder zukünftige Leistung. Quelle: Credit Suisse and Broker. Daten per Juni 2022.
Die nebenstehende Grafik zeigt den nach Vermögenswerten gewichteten Vergleich der Neuemissionen auf dem Cat-Bond-Markt im zweiten Quartal 2017 mit den zweiten Quartalen der Jahre 2021 und 2022. Sie verdeutlicht erneut den Trend, den wir seit 2017 beobachten konnten und der sich 2022 weiter verfestigt hat. Für 2023 erwarten wir eine weitere starke Fortsetzung dieses Trends, wie im Abschnitt "Marktausblick" ausführlicher beschrieben.
Neben den steigenden Coupons haben wir im Markt auch mehrere risikomindernde Faktoren gesehen (wie bspw. höhere Selbstbehalte, striktere Vertragsbedingungen oder dem Ausschluss von spezifischen Risikoklassen), was die risikoadjustierte Attraktivität von Cat Bonds weiter erhöht. Diese Entwicklungen zeigen deutlich, dass sich das Verhalten der Investoren stark verändert hat. Man ist im heutigen Umfeld nicht mehr bereit, zu tiefe Coupons oder strukturell schwache Cat Bonds einfach zu akzeptieren, was die Qualität der emittierten Cat Bonds im Markt erheblich verbessert hat.
Bereits auf der Rückversicherungskonferenz in Monte Carlo Anfang September, als der Atlantik noch ruhig war, deuteten alle Signale auf einen weiteren Anstieg der (Rück-)Versicherungsprämien für 2023 hin. Nachdem Hurrikan Ian einige Wochen später im Bundesstaat Florida erhebliche versicherte Schäden verursachte, hat sich der Druck auf den Naturkatastrophen-Versicherungsmarkt nochmals weiter erhöht und stellt die gesamte Branche vor große Herausforderungen. Die Gründe dafür sind vielfältig.
Wir gehen davon aus, dass die oben beschriebenen Aspekte und das daraus resultierende Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage dazu führen werden, dass die (Rück-)Versicherungsprämien in die Höhe gehen und der (Rück-)Versicherungsschutz erheblich teurer wird.
Angesichts des erwarteten Rückgangs der traditionellen Rückversicherungskapazitäten wird der alternative Risikotransfer (über Cat Bonds) zunehmend an Bedeutung gewinnen, und wir erwarten eine starke Pipeline an neuen Transaktionen. Diese werden jedoch nur zu den Bedingungen der Investoren platziert werden können. Die Notwendigkeit, die mit Hurrikan Ian verbundenen Verluste zu decken, aber auch das starke Streben nach nachhaltigen Kapitalrenditen für Cat-Bond-Investoren auf lange Sicht (unter Berücksichtigung von Themen wie Inflation oder Klimawandel) werden die Preisdiskussion beherrschen.
Eine große Frage bleibt jedoch bestehen: Können es sich (Rück-)Versicherer, die bereits erhebliche Kapitalverluste durch Hurrikan Ian erlitten haben, leisten, so hohe Preise zu zahlen? Und wie geht die (Rück-)Versicherungsbranche in Florida, die schon vor Hurrikan Ian stark geschwächt war, mit diesem Ereignis um?
Die Louisiana Citizens Property Insurance Corporation zum Beispiel hat von den Aufsichtsbehörden die Genehmigung erhalten, ihre Tarife für Gebäudeversicherungen um 63 % zu erhöhen. Eine Erhöhung, die aufgrund der gestiegenen Kosten für die Rückversicherung notwendig war, um die Geschäftstätigkeit aufrechtzuerhalten. Es bleibt abzuwarten, ob Florida ähnliche Maßnahmen ergreifen wird. Die Rückversicherungskosten in Florida sind bereits erheblich. Weitere Erhöhungen scheinen jedoch für die Versicherungsbranche fast unvermeidlich zu sein, während sie für Hausbesitzer fast unerschwinglich werden. Generell lässt sich sagen, dass die gesamte Branche vor einem Umbruch steht, der interessante Marktchancen für Cat-Bond-Anleger bieten kann.
Der in der nachstehenden Abbildung angegebene Anstieg des Renditeaufschlags beinhaltet bereits den bisherigen Anstieg von ca. 60 % (per 2. Quartal 2022). Folglich erwarten wir für 2023 einen weiteren Anstieg von etwa 50-80%. Das Ausmaß des endgültigen Prämienanstiegs wird in erster Linie von den durch den Hurrikan Ian verursachten endgültigen Schäden und dem Umfang der Nachfrage bzw. des Zuflusses von neuem Kapital in den Cat-Bond-Markt abhängen.
Neben den steigenden Risikoprämien ist auch die Rendite der Sicherheiten, die in der Regel in Geldmarktfonds investiert werden, angesichts der steigenden Zinssätze stark gestiegen und wird voraussichtlich noch weiter zunehmen, so dass die Gesamtrendite neuer Cat Bonds voraussichtlich neue Höchststände erreichen werden.
1 Die Sicherheiten werden in der Regel in Geldmarktfonds angelegt, daher basieren die dargestellten Zahlen auf den kurzfristigen USD-Zinssätzen und deren erwarteter Entwicklung.
* Bei den dargestellten Zahlen handelt es sich lediglich um Annahmen. Sie sind keine Projektion, Vorhersage oder Garantie für zukünftige Leistungen.
Quelle: Credit Suisse. Nur zur Veranschaulichung.
Wenn man sich die Gesamtmarktrendite über die letzten 20 Jahre (d.h. seit der Einführung des Cat Bond Index) ansieht, zeigt diese eine relative stabile Entwicklung, trotz einiger herausfordernder Jahre mit verhältnismässig hohen Versicherungsschäden. Hurrikan Ian, der als einer der teuersten Stürme in die Geschichte eingehen wird, hinterließ jedoch erhebliche Spuren in der Performance - der größte Verlust seit Bestehen des Index.
Der Vergleich mit anderen Anlageklassen unterstreicht die vorteilhaften Korrelationseigenschaften von Cat Bonds, die sich unabhängig von wirtschaftlichen Veränderungen entwickeln. Dies wird insbesondere in Zeiten von Finanzmarktturbulenzen deutlich wie beispielsweise während der globalen Finanzkrise (2007/2008) sowie der ersten Welle der COVID-19-Pandemie (2020).
U.S. HY Unternehmensanleihen: S&P U.S. High Yield Corporate Bond Index Total Return (SPUHYBDT); Emerging Market Anleihen: J.P. Morgan EMBI Global Total Return Index (JPEIGLBL); Globale Aktien: MSCI World Net Total Return USD Index (NDDUWI); Cat Bonds: Swiss Re Global Cat Bond Index (SRGLTRR); U.S. Real Estate Investment Trusts: Bloomberg US REITs Index (BBREIT); Leveraged Loans: Credit Suisse Leveraged Loan Total Return (CSLLLTOT); U.S. Investment Grade Unternehmensanleihen (LUGCTRUU)
Quelle: Credit Suisse, Bloomberg. Zeitraum: Januar 2002 – September 2022
Beim Blick auf die weltweit steigenden Versicherungsschäden machen sich Anleger zunehmend Gedanken über die möglichen Auswirkungen des Klimawandels auf den Cat Bond Markt. Betrachtet man die historischen Daten der versicherten Schäden, so ist in der Tat ein klarer Trend zu immer höheren Versicherungsschäden erkennbar. Der größte Teil des Schadenanstiegs ist jedoch nicht auf den Klimawandel, sondern auf demografische Entwicklungen zurückzuführen, nämlich auf die markante Zunahme der Bevölkerungsdichte, die Versicherungsdichte, die Inflation, den Wohlstand und die Gebäudequalität in exponierten Gebieten (bspw. in Küstenregionen der USA). Katastrophenrisikomodelle - die zur Bewertung von Cat Bonds verwendet werden - spiegeln diese Entwicklungen wider, indem die zugrundeliegenden Risikoannahmen laufend angepasst werden.
Im Hinblick auf klimabezogene Trends haben wir 2021 eine detaillierte Analyse auf der Grundlage des jüngsten IPCC-Berichts durchgeführt, mit dem Ziel, die Klimatrendrisiken und die entsprechende Schadeninflation pro Jahr und Risikokategorie (sofern für Cat Bonds relevant) zu quantifizieren. Basierend darauf haben wir verschiedene Stresstests durchgeführt, um zu verstehen, inwieweit die Risikomodelle die klimabedingte Schadeninflation bereits berücksichtigen. Aufbauend darauf haben wir verschiedene Maßnahmen ergriffen, um klimabedingte Inflationstendenzen zu minimieren*.
Betrachtet man die nicht-klimabedingten Inflationstrends, so können insbesondere die aktuell steigenden Bau- oder Reparaturkosten einen erheblichen Einfluss auf die Höhe der Versicherungsansprüche im Falle einer Naturkatastrophe haben. Daher ist es auch hier entscheidend, diese Trends und Trendprognosen bei der Risikobewertung angemessen zu berücksichtigen.
Um die Risiken richtig einzuschätzen, ist es daher von entscheidender Bedeutung, die Merkmale und Schwächen der Risikomodelle genau zu analysieren und zu verstehen. Gegebenenfalls sollten Cat Bonds neu modelliert werden um spezifische Faktoren (sowohl klima- als auch nicht-klimabedingter Inflationstrends) miteinzubeziehen und so eine realistische, risikobereinigte Bewertung zu erhalten, um die Attraktivität der Cat Bonds besser einschätzen zu können.
Mit der Erwartung weiter steigender Kupons und weiter zunehmender Emissionsvolumina befindet sich der Markt für Cat Bonds aktuell in einem besonders spannenden Marktumfeld. Zudem sorgt die variable Renditestruktur von Cat Bonds dafür, dass der aktuelle Zinsanstieg die Renditeerwartungen insgesamt weiter erhöht.
Einerseits haben die schwierigen, verlustreichen Jahre für den Versicherungsmarkt die Notwendigkeit und Bedeutung des alternativen Risikotransfers (d.h. des Cat-Bond-Marktes) unterstrichen. Andererseits haben auch die Anleger von Cat Bonds aus diesen Ereignissen gelernt und streben zunehmend nach höheren Kupons und vorteilhafteren Bedingungen und Konditionen. Der Markt hat sich eindeutig von einem Verkäufermarkt zu einem Käufermarkt entwickelt.
Neben den günstigen Marktbedingungen hat der Cat-Bond-Markt auch einmal mehr seine Diversifizierungsvorteile gegenüber anderen Anlageklassen unter Beweis gestellt, insbesondere angesichts der mit COVID-19 (2020) verbundenen Marktverwerfungen. Eine Eigenschaft, die in Zeiten turbulenter Finanzmärkte mit unsicheren Zukunftsaussichten besonders wertvoll ist.
* Das Credit Suisse ILS Team hat hierzu einen umfangreichen Artikel verfasst, welcher auf der entsprechenden Webseite (www.credit-suisse.com/ils) abrufbar ist.
